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中國政府近年一直強調，要推行經濟轉型，從「舊經濟」走向「新經濟」；舊經濟以投資和出口創造增長，新經濟改以國內消費作為主要增長動力。不過今年3、4月卻出現明顯的政策轉向，北京不再說轉型所需的改革，反而走回頭路，大規模回到以投資刺激經濟的老路。

中國上次採取大規模刺激經濟措施，是2009年的4萬億（兆）人民幣刺激計畫。那次措施雖然使中國在金融海嘯中維持高增長，獨步全球，傲視陷入經濟衰落的歐美國家，但事後卻發現，這樣大規模的刺激行動，造成嚴重的產能過剩和企業負債，惡果至今還未能消除。為什麼中國政府現在又重回老路？

北京當局日前公布今年第一季GDP增長6.7%，達到6.5%至7%的指標；3月出口也出現回升，同比大增11.5%。這些數字使市場對中國經濟大感樂觀，從今年1、2月的一片悲觀氣氛，變為現在一片樂觀憧憬，認為中國經濟終於穩下來。但GDP保住中高速增長和出口大增背後，是甚麼原因？

原來，中國今年初決定，以穩經濟和保增長為優先目標，至於改革則要推遲。這是習近平主席、李克強總理3月在「兩會」提出以6.5%作為新指標的原因。在新政策下，政府使經濟回穩的手段是：回到刺激經濟的老路，由銀行向企業放寬信貸，第一季貸款總額因此達到7.5萬億人民幣，與去年同比大增58%，數額等於全年GDP的46.5%。可見刺激規模巨大，工廠和製造業因此得以「復活」，3月出口因此大幅回升，3月房屋銷量也因此大增60%。

到4月20日，李克強召開國務院會議，宣布加緊推行刺激經濟新措施，包括：一，推動出口，由銀行給予企業貸款，尤其是那些取得外國訂單的工廠，並給予稅務優惠；二，由政府投資基建，興建公路、鐵路和港口等，興建地點著重落後地區；三，重新鼓勵向中西部發展，鼓勵東部沿海地區投資中西部。

為什麼政策走回頭路？原因至少有三個。第一，避免動盪和保持增長。去年7月，出口大跌10%，經濟急速下滑；7月爆發股災，8月又因人民幣貶值爆發二次股災；今月1月初，因人民幣貶值再引起股災。經濟減速和金融動盪，使北京當局決定先求穩定，阻止經濟下滑，將增長新指標訂為6.5%；而且為求穩定，政府不惜動用外匯儲備，不斷入市購買人民幣，以拉抬匯價，力求保持匯價平穩。

第二，改革與增長不可兼得。原先的轉型設計，重要手段是改革，包括國企和銀行改革，因為國企負債巨大，失去活力，有如殭屍；而銀行則因為持有大量壞帳，使金融系統難以運作。但推行這些改革，影響巨大，譬如國企改革，勢必導致工人下崗，工人下崗會引起社會不安；更重要的，改革會導致經濟減速，如果經濟繼續減速，成長下降至影響民生，就可能出現政府最不想見到的社會動盪。因此在改革與增長之間，北京不能兩者兼得，必須作出選擇，只能選擇增長，暫時犧牲改革。

第三，習近平遇到政治挑戰，改採守勢。2月的任志強事件和3月的兩封「倒習」公開信，至今仍餘波盪漾；政治挑戰加上經濟惡化，使習近平的治國大計出現轉變。輿論認為，習已經從上台以來的攻勢，改為採取守勢。從攻變守的轉變，反映在經濟上，就是先保增長和阻止下滑。

政策轉向會有多大影響？至少有兩方面，一是推遲改革，使改革失去時機，今後改革變得更加困難。二是國企和銀行負債惡化，爆發類似2008年美國金融危機的機會大增。眼前焦點是信貸極度膨脹，今年第一季銀行貸款大增58%，貸款總額高達7.5萬億人民幣；信貸膨脹等於負債增加，亦即信貸泡沫惡化，破滅機會增加。

今年2月，國際金融投資「大鱷」索羅斯(George Soros)說，中國的經濟成長，實際上只有3.5%，而不是政府說的6.8%(去年第四季)；他又預言，中國的經濟轉型已拖得太久，導致問題惡化，已難以挽救，經濟將無可避免硬著陸。中國政府曾嚴詞駁斥，指他說法與事實不符，強調中國經濟不會硬著陸。

但4月20日索羅斯又說，中國的債務問題惡化，情況與2008年美國爆發金融危機前夕相似，顯示中國將不可避免爆發金融危機。索羅斯的預言是否兌現，當然有待情勢發展驗證，但北京為保增長而推遲改革，使信貸泡沫惡化，卻不能不讓人為中國擔心；也讓全球懼怕中國如果發生大震盪，會給世界經濟帶來甚麼不好的影響。