2014年12月29日

    油價一路下滑使盧布暴貶，俄國央行為力挽狂瀾，甚至將利率調到17%。圖為莫斯科外匯中心，看板顯示盧布兌歐元匯率。（Getty Images）2014年始於阿根廷違約爭端，終於俄羅斯匯率危機，上半年波瀾不動，下半年起伏跌宕，其變數乃全球危機以來之罕見，幾家歡樂幾家愁。

第一個想不到：通貨膨脹全面走低

經過美國三輪QE，歐洲日本接力放水（向市場釋放資金），中國人民銀行也定向寬鬆，殊不知全球通膨不升反降。石油價格下降當然是拉低物價水準的重要因素，但是最根本的是除了美國之外各國經濟了無起色，就業信貸裹足不前，世界各地通縮壓力在集聚。CPI轉向的直接後果是投資需求再次轉弱，消費信心疲憊，全球經濟復甦路茫茫。

第二個想不到：國債利率不升反降

年初時候，幾乎所有經濟學家均認為，美國QE退出加速，歐洲央行和中國人民銀行追後，日本銀行下半年停止擴張。但是事實上美國聯準會在升息上相當猶豫，言辭極其溫和，美國十年期國債利率在衝向3.4%之後迅速回落，並在2.3%以下穩住。歐洲央行更由收縮資產負債表轉為預告美式QE，德國國債利率創下歷史新低。中國人民銀行也出人意料地降息，國債利率並非最低，但是比起年初市場預期卻低出許多。無風險資金成本逗留在歷史低位，為各國股市創新高提供了彈藥。

第三個想不到：美元美股屢創新高

經濟學家的共識曾是，美國經濟溫和復甦。殊不知年中之後美國非農就業增加異軍突起，6個月平均數值超出上週期峰值，消費信心也創新高。國內儲蓄尋求較高收益，海外資金追逐盈利成長，美股屢創新高。美元升值，不能算意外，但是其破竹之勢卻令人瞠目。與其說是美元強勢，不如說是對手貨幣太弱。美國復甦走強和其他國家經濟乏善可陳，說明了一切。

第四個想不到：石油價格大幅墜落 普亭身陷匯率危機

幾乎所有石油國家、石油公司年初作預算時，均將油價假設在每桶100美元之上，的確石油價格在相當時間在100~110美元之間徘徊。但是夏末以來油價一路滑落，賣盤飆升。生產能力過剩、需求未見改善、中東北非地緣政治趨緩，是三個油價下挫的理由，OPEC為打擊競爭對手聽任油價下跌則是市場看空的近期藉口。油價下滑可能為明年爆出黑天鵝事件埋下伏筆。

普亭在處理烏克蘭危機上，處處著先機，直至石油價格暴跌。油價意外下跌，觸發盧布貶值，俄羅斯企業海外集資遭遇困難，國內資金外逃。該國央行被迫大幅提高利率，經濟在匯率、利率上腹背受敵，公司債可能出現大面積違約。同時匯率貶值導致進口商品價格暴漲，民生受到衝擊，銀行也面臨擠兌風險。

第五個想不到：中國A股異軍突起

A股已經連續4年忝居全球股市倒數三位，2014年前8個月仍無起色。不過之後的A股市場突然掘起，在滬港通的催化劑之下，民間儲蓄湧入，走出一輪久違的強勢，備受全世界的矚目。A股走勢似乎未得到經濟與盈利基本面的支持，但是政策指向十分清楚，人類歷史上前所未有的成交量是這輪流動性主導的行情的地標。

第六個想不到：債券大王黯然出走

PIMCO主席格羅斯的職業生涯，就是美國三十年國債牛市的寫照，他的絕對回報基金執行業之牛耳，在市場向來呼風喚雨。格羅斯近年看市出錯，加上個人行為變得詭異，觸發內部逼宮政變，債王掛冠而去。今年十大贖回基金中，5隻來自PIMCO。有趣的是，格羅斯並沒有為新東家帶入多少新的資金，一代債王就此黯然退出資金舞台。

第七個想不到：對沖基金進退失據

對沖基金光環漸退，日子近來尤其難過。今年上半年，市場波幅幾乎消失，令靠市場波動賺錢的對沖基金難以捕獵。下半年波幅擴大，但是貨幣政策、石油價格走勢詭異。對沖基金今年平均回報僅有2%，還不夠支付管理費，贖回大增。估計2014年關門大吉的對沖基金數量超過千家（其中宏觀基金和商品基金是重災區），傷亡率接近全球危機後的2009年。

第八個想不到：企業併購如火如荼

美國經濟復甦加速、融資成本低廉、股市情緒高漲，觸發全球併購高潮，其中美國和中國企業尤其活躍。2014年前11個月的企業兼併金額已經超過2007年的全年水準，這次併購聚焦於美國龍頭企業兼併競爭對手和中國國營企業走向海外，歐洲與日本企業則處於冬眠狀態或成為被收購目標，這些估計將改變國際競爭力和行業版圖。

當然2014年還有一些意料之內的變化，安倍經濟學無以為繼、新興市場風險加劇、大宗商品需求慘澹、中國成長階梯下行。這一切印證了筆者關於全球經濟走勢分歧、市場波動加劇的觀點，也預示著2015年市場風險的增加。全球貨幣政策的不明朗與資金走向的亂波，為2014年帶來了許多的意外。也許2015年，有更多的意外等著發生，市場進入了沒有央行保證的新常態。（轉載自陶冬博客，以上為個人觀點，並非投資建議或勸誘。）