肯定不要 Buy in May    曹仁超投資者日記

5月3日，周日。1996年金融業只佔英國GDP 5.5％，2007年已高達10.8％。今天英國所有金融項目已不再火熱，從業員不是失去花紅就是失去收入。2008年英國政府財赤佔GDP 12％，看來倫敦前景很麻煩。2007年的倫敦會否正如1990年的東京？

貨幣流速減慢打擊傳統智慧
所有讀過中學的朋友都應識得阿基米德（Archimedes）。這位古希臘科學家有句名言：給我一支夠長的槓桿及一個支點，我可以移動整個世界！八十年代開始，英、美政府給金融界所需要的槓桿及足夠支持，令整個金融產業不斷上升、上升，直到2007年10月泡沫爆破為止。那些令人可憎的投資（例如雷曼債券）紛紛出事，但今天仍有不少人希望好似2007年前的日子重現，憧憬股市狂升，可以嗎？美國過去六個月M2增長率達年率14％，已接近過去的最高增長率，但貨幣流速去年第四季只有一點七七倍，估計今年將跌至一點六七倍，因資產價格下跌及失業率上升。由於貨幣流轉速度下降，雖然去年第四季L上升15.7％，但去年第四季GDP卻下降6.3％，剛過去的今年第一季GDP回落6.1％，代表情況繼續惡化。貝南奇向美國銀行體系大量注資，相信可阻止三十年代式通縮出現，但卻不能阻止貨幣流動速度減慢，令傳統智慧（增加貨幣供應會令CPI上升）失效。兩季GDP負增長已代表衰退，這次不但連續三季GDP負增長，最近兩季跌幅更是近五十年內少見；不過，美國第一季消費仍升2.2％（去年第四季下降4.9％），不少人認為是黎明前的黑暗，令美股由3月9日回升，真是嗎？願主祝福美國！八十年代開始美國變成淨負債國（即海外投資價值不及美國海外負債），九十年代開始美國消費增長率一直高出收入增長率。2000年起大部分日子美國人再沒儲蓄。1982至2007年10月前的每次衰退，政府都透過刺激計劃令經濟復甦，結果美國負債不斷上升。這一次刺激方案一旦無效，後市如何看？

美國財長蓋特納上周五在G7發表演說指出，不要再期望美國消費者帶動全球經濟增長。IMF在今年4月出版的《世界經濟展望報告》中指出，今年全球經濟活動收縮1.3％（1月份仍相信有0.5％增長），而舊年仍增長3.75％；並估計美國經濟今年第三季才見底；未來樓價仍須回落18％，在2010年才見底。作為普通人的痛苦是，今天所有生活必需品價格都在上升（例如超市貨品）；反之，非生活必需品卻在跌價（例如去旅行）。

美國國會預算局估計，美國政府負債在四個財政年度後（即2013年）將上升到佔GDP 72％，為1950年（戰後）以來最高。高負債比率不但未能刺激經濟繁榮，反而成為日後經濟上升的阻力。日本政府負債比率由十九年前（1990年）相等於GDP 50％升到現在的170％，反令日經平均指數在十九年內下跌77％，雖然現在日本政府債券息率只有1.5厘。美國政府在1930到1941年負債由相等於GDP 16％上升到50％，1941年美國債券息率亦只有1.95厘，但經濟仍無法復甦，直到1942年美國政府宣布參加第二次世界大戰為止，同期標普五百由1929到1941年下跌62％。換言之，政府增加負債不但不能刺激經濟繁榮，反而阻礙其出現（因為政府佔用了資源，令私人機構無法獲足夠資源發展）。良好意願不一定產生良好後果，希望亦不等於事實。中國五十年代的「大耀進」，結局是慘淡收場；美國經濟能否在政府大力干預下繁榮起來？恐怕剛剛相反。有多少次經濟大災難是由政治家的「理想」所造成？1930年美國胡佛總統、1990年日本、1997年香港白眉董……，美國總統奧巴馬上台，亦有太多「理想」。

石油股或呈補償性上升
兩星期前我老曹在上海開研討會（收費的，不是免費也），有一千四百人參加，令我老曹十分詫異，估不到我老曹在上海亦有這麼多粉絲。被參加者問及去年5月我老曹提出的“Sell in May and walk away”事後證明正確，今年是否仍然生效？我老曹答應返港後才回答上述問題，因當時手上並沒資料。我們不妨參考道指走勢【圖】，道指至今仍在去年9月所形成的下降通道內活動，技術上看，3月份開始的上升只是一次後抽，即使指數能升穿此下降通道上阻力（8100點附近），另一阻力區即由去年5月形成的下降軌阻力在8700點之間，仍然不易打破。追隨趨勢而不預測走勢，乃我老曹的性格。上海粉絲提問︰2009年5月應否出售及離開？雖然現在未有肯定答案，但2009年5月肯定不是入貨月，適量減持乃我老曹的忠告。至於個別股份在熊市二期往往出現個別發展。在熊二中請記住：“It is a Market of Stocks, Not a Stock Market.”。簡單點講，5月份股市是尋頂月，但個別股份可以例外。

過去五個月油價由35美元一桶回升至50美元一桶，但全球石油股升幅仍未明顯。2008年12月至今油價上升48％，但今年4月底Amex Oil Index 與2008年12月1日接近，上述是比較奇怪的事。英國石油公司分析員Christof Ruhl認為，上述情況反映投資界相信油價上升只因OPEC減產造成而非需求上升，這麼才會出現油價上升而油股不升的現象。不過，如油價進一步上升（例如由50美元升上60美元），必然刺激石油股作出「補償性上升」，即可見將來石油股升幅有機會大於油價。根據IEA 2008年報道，全球四分一石油來自二十個大油田，大部分產油已超過五十年，並進入衰退期；另一百多個油田提供全球產油50％，未來石油供應愈來愈依賴小油田。自油價由147美元一桶回落後，探油業一落千丈，在這樣的情況下，2012年起石油供應出現另一短缺期已可預卜。今年1月至今，中國已靜悄悄地增加戰略性存油一千七百二十萬桶！分析家估計，今年年底油價可見60至70美元一桶。Make Profits in a bad Economy（在惡劣經濟環境下，一樣可以賺錢），主要看你有沒眼光與勇氣。IEA估計，2010年起全球對石油需求將恢復發展，到2013年起石油供應量將進入零增長……。

隨著利率大跌，今年2月份美國樓價穩定下來，3月份略為反彈，4月份數據未公布，看來只是小陽春。過去一年美國樓價大跌19％後，2月份樓價輕微反彈並不出奇，隨著美國失業率進一步上升，擔心新一輪樓價下跌潮下半年又再出現，因為有毒資產問題已改變美國人的消費習慣。上述改變連「九．一一慘劇」亦做不到，更加不要說1987年股災甚至1974年石油危機。這次改變有如1990年日本，令房地產不再是銀行提款卡，反而是財富破壞者（這方面港人自1997年第三季到2003年第三季那段日子已有充分體驗）。經濟學家Gary Shilling接受《商業周刊》訪問時認為，未來以十年計，美國皆面對低通脹，令美國物業沒什麼投資價值！美國經濟對消費市場依賴度極高，我老曹看不到在消費市場萎縮下，股票牛市如何誕生？紐約證券交易所Euronext CEO Duncan Niederaurer質疑美股上升的能力。標普五百指數由3月9日至今已反彈28％，還能夠上升多少？從3月與4月成交額看，不似牛市開始，只似熊市反彈。It is a trader's market, not an investor's market！

1978年起，中國經濟由一個不自由的計劃經濟體系走向自由市場機制，引發過去三十年中國經濟繁榮，未來只要堅持改革開放政策，長期趨勢仍極之樂觀。2007年10月開始美國經濟卻由一個自由經濟體制走向政府干預體制，在這個大方向下，美國股市牛市如何誕生?!現在美國失業率達8.5％，今年第一季GDP收縮6.1％，最終會否由衰退演變成蕭條，抑或一如日本經濟衰退沒完沒了？我老曹相信後者的機會大一點。因為美國政府今時今日的做法一如九十年代日本政府，即由政府大量吸納有毒資產。上述做法只能減慢GDP收縮速度，但不能改變經濟衰退方向。

A股見底但不是V形反彈
比較上樂觀是內地A股市場已有見底訊號，但未找到理由支持經濟復甦（Signs of a Bottom, But not yet a Recovery）。A股50天移動平均線已高出250天線，代表熊市早在2008年10月結束，但全球環境如此惡劣的情況下，又如何令復甦出現？因此可能出現「見底未復甦」走勢──即在低水位徘徊。股市不會因出現黃金交叉而大升；簡單點講是出現W形走勢，而不是V形反彈。理由是除滬深A股外，只有好少國家股市同時出現黃金交叉。

另一理由是「中國製造」已行不通矣，過去粗放型經濟增長模式到2007年已結束，企業早已開始打價格戰，甚至從中勝出，亦只有微利可言。中國經濟如何由「中國製造」走向「中國品牌」？路仍十分遙遠。

4月7日《中國時報》報道，北京已答應未來三年投資1250億美元興建診所及醫院，令90％中國人獲得醫療保障！同時宣布為三百至四百種藥物定價，令藥商只能透過薄利多銷去賺錢而非提價。上述計劃令每個中國人獲得的國家醫療補貼由每年12美元上升到18美元（升50％）；類似措施2001年亦在泰國推出，結果令泰國人消費習慣改變，令泰國股市在2002、03年上升143％。類似情況是否在中國境內重演？

2008年中國人儲蓄率接近50％（南韓20％），如中國人降低儲蓄率，中國經濟立即可進入繁榮期。

上周我老曹回中國推介內地版《論勢》（由於北京及上海市場反應良好，令廣州及深圳不少書局無法獲得供應。各位如欲在深圳買內地版《論勢》一書，請於5月7日以後）。內地傳媒將我老曹神化了，什麼「草根大亨」、「香港股神」……。我老曹再次強調，我老曹只是一個極之極之普通的投資者，任何人如照我老曹的方法去做，都可賺到1億港元財富！

一、每月儲蓄1000元、出雙糧那個月存3000元。上述要求不算高，對嗎？

二、運用本金，每年在股市、房地產、黃金或外匯市場賺取20％回報，要求亦不算高吧。

三、耐性。跟著上述做法維持四十年，從二十歲開始，到六十歲便成功。

公式如下：1.4萬元（1＋20％）乘40次方，本利和是1.0281億元。你可以、我可以，任何人都可以。為什麼香港今天仍只有這麼少人擁有1億元（或以上）？理由是：甲、投資沒策略可言；加上不肯停損，好快便令本金失去。二、沒耐性做足四十年。換言之，賺取1億元並不難，難就難在你肯不肯認清形勢、謹慎理財及不感情用事。

趨勢信徒不預測未來
投資者對股票的評估方法，曾出現幾次大變化。1958年前美國人投資股票，最主要理由是收取股息，因此當公司宣布增加派息或減少派息，對股價影響好大。香港在1970年前亦一樣，即由股息率決定股票價值。自1971年美元取消金本位，貨幣制度出現改變，導致股市的遊戲規則與估計評價改變。市盈率（本益比）取代股息率，成為評估公司價值的工具，引發1971至73年3月香港股市暴漲期。經過1971至73年狂升及1973至74年暴跌後，彼得．林奇的PEG理論成為今後分析界主流，即市盈率（本益比）高低應由企業利潤增長率去管制。純利增長率愈高的公司可支持高本益比；反之如純利升幅只有單位數，本益比亦只有單位數。PEG理論1975年起成為評估股份的主流，亦造成股市出現狂升及暴跌的主因，因增長率（G）每年變化好大。

作為「趨勢」信徒與「走勢」信徒最大分別，是走勢派往往預測後市，其中最有代表性如波浪理論，而不相信後市可預測性甚低。走勢分析者心態是「以過去預測未來」。不少大學所做研究證明，走勢時準時不準。“Technical analysis almost indistinguishable from a pseudoscience, whose predictions are either worthless or, at best, so barely discernably better than chance as to be unexploitable because of transaction costs.”趨勢與走勢最大分別是不預測後市，而是追隨趨勢（Be a trend follower, not a trend prediction），即趨勢形成後才加入，趨勢結束便離開，千萬不可嘗試outthink別人。2008年巴菲特所犯錯誤就是希望outthink別人。欲學趨勢，必先訓練自己擁有平常心，承認自己沒比別人聰明，明白世事無常及達致無我境界。