要說全球成長最快的產業，那麼雲端產業絕對是名列前茅。近幾年由於智慧型手機崛起，雲端運算與儲存需求出現爆炸性成長，全球各地不斷擴建雲端資料中心，產業成長率超過20%。今天為大家挑出雲端次產業中的佼佼者，分別是做伺服器導軌的川湖(2059)、伺服器機殼的營邦(3693)、雲端儲存設備的喬鼎(3057)，其中川湖、營邦的股價在2013年都上漲80%左右，而喬鼎更是飆漲了190%。這些公司上漲是有實質的獲利支撐，亦或只是炒作呢？跟著我們瞭解一下吧！

在開始三家公司的財報分析與產業分析前，先來瞭解一下各公司是屬於雲端供應鏈中的哪部分。

伺服器導軌：川湖(2059)
川湖原本是做辦公設備的滑軌、絞鏈的廠商，在2000年左右將既有技術應用在伺服器導軌上。由於伺服器導軌屬於高精密度、高客製化程度 的產品，川湖不斷投入研發資源以提高市佔率，2013年全球市佔率已在接近30%排名第二。除了辦公設備滑軌、伺服器導軌外，川湖近期也切入歐、美的廚俱 滑軌市場，若發展順利，將成為川湖新一波成長動能。

伺服器機殼：營邦(3693)
營邦的主要產品為特殊電腦機箱，早期佔營收超過80%，不過近幾年已向上整合至準系統、儲存系統等整機設備。營邦的發展策略相當簡單， 就是挑大廠沒興趣做的少量多樣的利基型產品，由於營邦的機構設計能力強、設計與製造的速度快，故獲利能力相當不錯。近期由於雲端儲存資料中心快速崛起，營 邦陸續打入Google、Facebook的資料中心供應鏈，成長性相當好。

雲端儲存設備：喬鼎(3057)
喬鼎是做儲存IC起家的，爾後切入磁碟陣列(一種自動備份、修復的儲存方式)板卡，近期則是直接出磁碟陣列櫃或是整個儲存解決方案。喬 鼎的營收在2011年起有較顯著的改善，主因在個人儲存裝置與雲端儲存設備均有斬獲，個人儲存裝置因研發出支援Thunderbolt介面而打入蘋果供應 鏈，雲端儲存設備受惠於全球私有雲興起而大幅成長。

大致瞭解三家公司的營運狀況後，我們就來看三家公司的財報與產業分析：

1. 獲利分析 – 營收走勢

三家公司的營收規模相近，都在30億左右，屬於中小型公司。從營收走勢來看，三家公司的趨勢都是長期向上，表現都不錯，其中又以營邦的成長率最佳， 五年營收複合成長率為21%，主因其不但在雲端運算產品線連續五年大幅成長，在廣電傳媒、網路安全等領域也因儲存需求不斷增加而持續成長。

川湖近五年營收複合成長率也是相當不錯，接近15%，主因川湖的伺服器導軌與市佔第一的Accuride比起來毫不遜色且價格更便宜，每當 Intel 伺服器處理器改款時，川湖的市佔率總能再向上提升3~5%。喬鼎的五年營收複合成長率較低，但也是有9%，主因其2009~2010還在新產品研發階 段，2011起才有較顯著的成長。

圖一：三家公司營收走勢圖

註：統計時間2009.01.01~2013.12.31
資料來源：財報狗

2. 獲利分析 – ROE走勢

再來看公司長期獲利表現。川湖可說是績優生，近五年來ROE都維持在20%以上，2013年甚至超過了25%。未來只要川湖的伺服器導軌市佔率能再 向上提升，或是新產品廚俱滑軌銷售順利，未來獲利能力將可持續維持高檔。以趨勢來看，營邦可說是表現最佳，獲利呈快速上升的趨勢，原因是營邦營收快速上升 的同時，毛利率雖原地踏步，但費用管控得宜，費用率從2009年的33%下滑至2013年的17%。

再來看喬鼎，喬鼎ROE在2010~2011是呈現下滑趨勢，在2011年時甚至陷入虧損，主因在研究Thunderbolt時投入大量研發費用導 致費用率大幅提高，又因公司決定專注在磁碟陣列櫃與整體儲存解決方案而漸漸放棄板卡事業，打消了大量板卡庫存而影響了毛利率，2012年起隨著新產品量產 出貨與雲端趨勢確立，獲利重回正軌。

圖二：三家公司ROE走勢圖

註：統計時間2009.01.01~2013.12.31
資料來源：財報狗

3. 安全性分析 – 自由現金流量

從自由現金流量來看，同樣是川湖表現最好，近五年都是正的，2013年的每股自由現金流量甚至高達近20元。不過川湖的子公司川益近期將展開第二期 擴廠計畫，大量的資本支出可能使川湖的短期自由現金流量轉負，但由於川湖多年來已累績大量現金，故安全性無虞，且仍有能力維持過往50%上下的現金股利發 放率。

至於營邦與喬鼎，自由現金流在2010~2011時表現較差，主因兩家公司在當時都啟動了擴廠計劃而增加不少資本支出，但2012~2013都出現改善。長期來看，兩家公司的自由現金流量表現也沒什麼問題。

圖三：五家公司每股自由現金流走勢圖

註：統計時間2009.01.01~2013.12.31
資料來源：財報狗

4. 成長力分析 – 近三月營收年增率

公司的長期獲利能力與安全性對判斷公司的投資價值很重要，而公司短期股價波動最相關的卻是營收年增率。首先看川湖，川湖今年前幾個月的營收年增率表 現不錯，但從五月起快速下滑，主因新款Intel伺服器處理器Grantley延後到第四季上市，影響伺服器的銷售量，也連帶影響做伺服器導軌的川湖，但 只要Grantley順利上市，伺服器換機潮展開，川湖的營收年增率將重回成長軌道。不過有件事要留意，Facebook推動的OCP計畫與中國三大業者 阿里巴巴、騰訊、百度推動的天蠍計畫中，伺服器建置都不需要導軌，雖然此兩大標準仍在發展初期階段，但若未來採用廠商增加，將不利川湖的營運。

營邦的營收年增率在第二季時相當疲弱，主因雲端資料中心客戶調整庫存，再加上巴西世足賽帶起的廣電傳媒產品出貨已於第一季告一段落所致。不過營邦 7、8月營收大幅成長，主因新接的俄羅斯雲端資料中心客戶開始出貨、北美網路安全客戶大量拉貨所致。或許是產業特性，營邦的短期營收波動性頗大，投資人需 留意。

喬鼎的營收年增率表現較為平穩，8月下滑主因雲端客戶調整庫存，待調整結束後可望有較佳的成長動能。喬鼎目前的雲端產品主打私有雲客戶，如金融業、 教育界、政府部門、中小企業等，但公司已在研發公有雲產品，若發展順利可望成為明年成長動能，但需留意公有雲產品毛利率較低，故喬鼎整體毛利率可能出現微 幅下滑趨勢。

圖四：三家公司近三月營收年增率走勢圖

註：統計時間2012.01.01~2014.08.31
資料來源：財報狗

1. 本文同步刊登於智富月刊2014年10月號
2. 圖表來源：財報狗 statementdog.com
3. 警語：
本文純粹就公開資訊進行分析思考，內容僅供參考，其觀點完全主觀，且不保證觀點正確無誤，資料如有未盡完善，恕不負責。讀者不可以此文內容作為投資操作依據。所有資訊不應視為投資建議，讀者需自行思考判斷，決定自己的投資行為與承受投資風險。