2012.02.28

2008年以來，中國股市一直在大熊市中運行。儘管四兆救市曾引發股市一輪強勁反彈，但正是這四兆救市成為中國經濟的滑鐵盧，葬送了中國經濟一次千載難逢的結構調整機會，從而斷送了中國經濟的長期發展前景和中國股市的長期希望。去年年底以來，幾乎所有的機構都判斷中國股市的新一輪牛市已經來臨，甚至有相當多的機構認為中國股市的萬點大牛市已經拉開帷幕，但市場運行的結果卻是這些機構乃至整個市場的累累虧損，看得越高虧損越大。

從去年底以來，我一直對市場進行警告，認為中國股市根本就不可能有什麼牛市，市場仍然在長期大熊市中運行，今年的市場將是震盪下跌重心下移，甚至反覆警示創業板與中小企業板將面臨滅頂之災，但仍然有相當多的投資者幻想著牛市的來臨和股市的上漲行情，其結果就必然是遍體鱗傷與虧損累累。

中國股市的大熊市已經運行了三年半時間，大盤藍籌股的估值水準已經很低，在這種情況下，市場會不會迎來轉折，迎來市場翹首以盼的大牛市呢？我認為不會。與去年的情況相比，中國經濟的基本面與中國股市的政策面都出現了全面惡化，反彈會有，反轉不會有；沒有更深層次的調整和宏觀經濟基本面的全面好轉，中國股市就不可能走出熊市而步入牛市。

1.中國社會正在醞釀一場前所未有的重大危機。

中國的經濟改革基本是半途而廢，政治改革甚至成了重大禁區。目前的中國經濟，正處於改革30多年來最危險的時期。貧富差距急劇擴大，其發展速度居世界之首；2%的家庭佔有了整個社會41.4%的財富；流動性氾濫呈現難以遏制之勢，20年來M2增長了49.6倍；土地財政與房地產泡沫正瘋狂吞噬著整個社會的財富，改革30多年來居民所得到的成果正在喪失殆盡；權貴劫持了權力，資本市場的性質已經發生了徹底改變，正淪為權貴資本掠奪社會財富的合法工具。可以說，當今的中國社會亂象叢生，社會矛盾日益加重，社會危機不斷累積。改革的嚴重滯後和扭曲變形正在使中國社會醞釀著一場重大危機，沒有置之死地而後生的危機變革，中國的社會經濟就很難走出困境，股市也就很難走出危機並迎來黎明。

2.中國經濟已經出現了明顯的滯脹趨勢。

    高通脹是中國經濟面臨的一個重大威脅。這一輪的通貨膨脹是流動性長期氾濫的必然結果，是中國歷史上發生的第一次成本推進型通脹。這種成本推進型脹，主要有兩個方面的機制傳導：

一是，流動性氾濫所導致的高房價導致城市生活成本大幅上升，城市與農村的比價效應使得城鄉工農業產品出現了全面成本推進式的價格上漲，所有的商品都不缺，但所有的商品都漲價，這是一種特殊類型的供過於求式的通貨膨脹。

二是，國家的管理成本大幅上升導致整個社會的成本不斷推進。日本每百萬美元GDP供養的財政支出人員為1.38人，而中國則為39人；近年來國家的財政收入以每年20%～30%的速度遞增，但國家的債務總額卻連年增加，如果把地方融資平臺的14兆計算在內，那麼我國的債務比例已經接近60%。重大的決策失誤、盲目的重複建設和無度的揮霍浪費吞噬著整個社會的財富，導致全社會的經濟成本不斷攀升。面對愈演愈烈的通貨膨脹，政府只能採取緊縮銀根的方式來疲於應付，但緊縮銀根的結果就必然是民營企業和中小企業被嚴重傷害，並導致經濟增長出現明顯滑坡。一方面物價高漲，一方面增長乏力，中國經濟正出現明顯的滯脹趨勢。

對付成本推進型通脹，無論是財政政策還是貨幣政策都很難見效；而對待越來越明顯的滯脹局面，宏觀政策將更加手足無措。中國經濟的基本面如此惡劣，還指望股市出現牛市甚至萬點以上的大牛市，除了自欺欺人以外，就是社會財富與自身財富的肆意揮霍。

3.宏觀政策已出現全面的緊縮趨勢。

去年12月08日，我曾在微博上作出預測，到2011年底，存款準備率會上調10次，利率會上調四次以上，通脹率不會低於5%，兩位數以上的高經濟增長時代正式結束。時至今日，存款準備率已上調六次，利率已上調三次，通脹率已越過5%，經濟出現了明顯的下滑趨勢。雖然我們在口頭上仍然堅持穩健的貨幣政策和適度寬鬆的財政政策，但貨幣政策已經在事實上變成過度從緊，財政政策的寬鬆局面也已經很難維持。

有人預測今年的通脹會出現前高後低的走勢，並預言貨幣政策會出現不斷的放鬆趨勢，因而中國股市的熊市局面將很快結束，新一輪的牛市已為期不遠。我的看法與此完全不同。在我看來，導致這一輪通脹不斷加劇的客觀因素沒有任何消減，預測通脹已經到頂實在是為時過早。今年的通脹形勢已遠遠超過2007年，如果不是數字造假，實際的通脹率早就超過了10%。即使統計局繼續造假，通脹也沒有回落的跡象。這一輪的實際通脹，必定會超過2007年的水準，而且在2～3年內都很難過去。

里昂證券認為，加息過程已經結束，今年下半年上海股市會達到3800點。不知道這樣的判斷根據何在，去年底絕大部分機構都判斷今年的股市會出現達到4000點左右的上漲行情，但結果卻是大多數投資者都有30%以上的虧損；保險資金在4月份大舉抄底，但卻出現了500多億元的浮虧。無論是從歷史還是現實來看，國際投行對中國股市的把握從來都不可信。

從宏觀的角度來分析，中國股市的唯一上漲理由可能是維穩，是管理者為製造虛假繁榮而進行的政策托市，經濟的基本面與政策的基本面都完全不支援股市上漲，更不要說什麼牛市行情。在不到三年的時間內，宏觀政策發生了五次重大的方向性調整，這在國際經濟發展史上都是天大笑話。牛市形成的前提是預期的明確和穩定，在方寸大亂的宏觀經濟政策環境下，指望市場走出牛市甚至大牛市實在是癡心妄想。

4.大小非套現衝動正空前劇烈。

大小非套現徵收20%的所得稅和個人所得稅法的調整，都向大小非發出了強烈的套現信號，目前的大小非套現壓力甚至超出大熊市的2008年。由於社會的兩極分化日益加重，而股市正成為擴大貧富差距的重要場所並且日益引起整個社會的強烈不滿，因而改變現有政策已成為客觀必然。無論政策怎樣調整，政策取向都會對大小非越來越不利，這就促使大小非產生強烈的套現衝動，從而給市場造成越來越大的資金壓力。再加上市場的擴容多重合奏，供需失衡的局面在短期內很難出現改觀。

（註）大小非是中國A股市場股權分置改革（股改）後的產物，是對股改前原本不流通但在股改後可以逐漸全流通的「非流通股份」的俗稱。大非指原為國有股份的限售非流通股；小非指原為法人股份的限售非流通股。「非流通股東」包括「國有股東」和「法人股東」。在股市前十幾年的發展過程中，為保證大部分的上市公司保留社會主義公有制的性質，多數上市公司在發行上市（IPO）時的股權結構中，國有股東持有的國有股份會比例較大、數量較多佔主導地位。在股改對價後，這些國有股份獲俗稱「大非」；同國有股份相比，「法人股東」持有的法人股份數量相對較小，股改後獲俗稱「小非」。「非流通股」由上述兩種股份共同組成，股改後被並稱為「大小非」。

5.國際板與新三板會對現有市場格局產生強烈衝擊。

國際板市場的建立會對主板市場形成強烈衝擊，既有的投資理念、投資方式和投資格局都會隨之發生重大改變，並且會促使主板市場再下一個臺階。新三板對創業板與中小板市場的衝擊更是顯而易見，雖然創業板與中小板市場的股票大多已經腰斬，但隨著新三板市場的推出，很多高估值的股票還會繼續遭受重創，股價還會有巨大的下跌空間。今年以來我一直對這兩個方面進行警示，但並沒有引起市場與投資者的嚴重關注。創業板市場與中小板市場已經被權貴資本劫持，這兩個市場服務物件的改變標誌著中國股市的徹底失敗。除了周而復始的“圈錢”與再“圈錢”，股市的積極功能可以說已經喪失殆盡。在這樣極度扭曲的制度環境下，牛市的根基又會來自哪裡？

6.歐元區解體的陰影仍然籠罩著世界經濟。

今年以來，歐元區的主權債務危機愈演愈烈，除希臘、葡萄牙、西班牙外，義大利也出現了主權債務危機，而且根據我的實地考察，法國也極有可能爆發主權債務危機。可以說，目前的歐元區主要由德國獨家支撐，一旦德國支撐不住，歐元區就可能出現解體趨勢。如果歐元區解體，不僅會導致一場重大的經濟危機，而且會對中國的巨額歐元外匯儲備造成重大威脅，甚至造成巨額外匯損失。總起來說，現階段的中國股市內憂外患，壓力大於動力，下行可能大於上漲可能。從更深層的角度來說，中國經濟面臨著的五個致命的深層危險：

1.內在矛盾已經爆發，不去想辦法解決，而是想辦法掩蓋。

2.引發經濟困境的導火線已經找到，不去掐斷這個導火線，而是延長導火線。

3.用面子工程代替民心工程，既麻痹社會也麻醉自己。

4.用激化矛盾的方式去解決矛盾，如流動性釋放。

5.用GDP的增長代替一切，一俊遮百醜。

中國正在等一場危機，一場重大的經濟與社會全面危機。