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最新巴菲特股東信重點解析 ( 2008 )：透視衍生性金融商品

‧城國斌 2009/03/20 07:52

巴菲特股東信，向來是眾人必讀的金石之文。
但是，今年股東信一出，卻引起市場譁然。
原因在於，巴菲特所領導的波克夏控股集團，向來是獲利的金雞母，
但在金融風暴延燒之下，
去年第四季該公司利潤相較去年同期下降 96 ％，
而公司淨收益也下跌 62 ％，創 6 年來新低。
一些像是「巴菲特失靈」的聲音，所在多有。

也因此，儘管自巴菲特接掌波克夏 44 年以來，
至今每股淨值的年複合成長率，仍維持在 20.3 ％ 的水準，
但許多人看到連巴菲特在 2008 年 ──
此一被經濟學家克魯曼名之為「大崩解」的一年，
都如此「出師不利」，自然對未來感到悲觀。

但綜觀今年度最新股東信的內容，其中有相當多的重點、警鐘、以及啟發，
尤其在後金融風暴時代的此時，更值得我們留意。

■衍生性商品，不可不留意

其中，最先值得留意的，便是「衍生性金融商品」此一議題。
這部份，佔巴菲特股東信相當大比例，篇幅重，也相對重要。
儘管一般人對此可能較為陌生，但許多標榜「保本」、「高額配息」的金融商品中，
其實也都可能參雜其身影，實在不可不多加留意。

這項巴菲特稱之為「大規模毀滅性武器」的金融商品，
是美國五大券商貝爾史登（Bear Stearns）破產保護的原因，
而讓台灣金融體系險些難以承受的
「連動債」、「抵押債務債券」（CDO）…等結構化商品，
亦是其分身之一。

■燙手山芋，巴菲特難眠

事實上，巴菲特早在多年前的股東信，就提及他對衍生性金融商品的戒慎恐懼。

1998 年，巴菲特買下「通用再保」(General Re)時，
發現該公司和 884 個很多聽都沒聽過的交易對象，簽下 2 萬多筆衍生性商品契約。
燙手山芋，讓巴菲特難以成眠。
儘管當時巴菲特就當機立斷，要讓衍生性商品部門，關門大吉，
但前前後後也耗上大約 5 年的時間、4 億美元的代價，才安然解決。

■「強化監管」，就能解決？

面對衍生性金融商品疊床架屋的特性，
許多人認為，「提高透明度」、「強化控管」，就能解決。
但事實上，巴菲特也指出，衍生性金融商品的缺點就是：
會計查帳員無力審核這些契約，監管者也無法盡監督之責，
因為任何報告，都難以描述或衡量，
龐大且複雜的衍生性商品，所引起的風險會有多少。

要做到 100 % 的控管，有其困難。
巴菲特舉例，連專司監管美國二房的「聯邦住宅貸款機構監察局」（OFHEO），
擁有 100 位職員的編制，都難以發現二房多年來在「從事大型的會計詐欺行為」。
而巴菲特自己也寫道，他若看到企業年報上，揭露該公司有捲入衍生性商品，
最後能確定的就是「我什麼都不知道」，然後再去拿阿斯匹靈來緩解頭痛。

也因為衍生性金融商品，相較於幾天內就能完成交易的股票或債券，
往往歷時要數年、甚至數十年，漏洞更難發現，
也讓全球大型金融機構，有了可乘之機，
怪不得聯準會主席柏南克，前些時候，在看到 AIG 旗下的金融產品部門，
把自己弄得像是高投機性的「對沖基金」，忍不住要怒從中來了。
因此，巴菲特建議，所有的金融機構執行長，
都必須擔任「首席風險控管師」的角色，親自管理好所有的風險。

■「衍生性商品」的本質與突變

那麼，對於一般大眾、甚至是機構法人，應該如何來看待衍生性金融商品呢？

持平而論，衍生性金融商品，並非萬惡之源，乃是一個中性的工具。
它最早源起於農產品交易的選擇權，避免交易價格大幅波動損及利益。
而後漸漸突變，被衍生應用至各種能波動的價格上，
再接著，衍生至房貸等各式殊異的商品上，
並連結各式選擇權、債券，使其看似「立於不敗之地」。

■巴菲特視之如「性病」

但是，這種交易，本質上是一種「零和遊戲」，有勝方、必有敗方。
但是問題就在於，所有的交易者們，都認為自己不可能看錯，
都誇飾了未來的可能獲利（也輕忽了可能的風險），
再加上槓杆操作，一有狀況，星火燎原。

而且，衍生性金融商品的「連結」特性，更讓人深感不安，
巴菲特甚至以「性病」來形容：
「問題不只是『你』正在和誰發生關係，誰正和『他們』發生關係也很重要！」
錯綜複雜，讓透視其結構、衡量風險，成了一件不可能的任務。

是以，在巴菲特股東信中，帶來的第一個啟發在於，
永遠避開「高深莫測」的金融理財，讓複雜的簡單化。
我也將在下一期，跟大家進一步探討，
巴菲特在股東信提到的威脅與機會，如何值得我們留意！

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《聯合新聞網》與嘉鼎資本，共同於 4 月份開始，
舉辦「巴菲特最新股東信」解析講座。

這一場講座中，「巴菲特股東信」，只是一個起點：

我們除了將巴菲特的重要觀點，以系統性的方式，歸納整理之外；
也要從歷史循環、以及各項最新的數據，
來探究歷史上「泡沫化」的週期，了解現在的我們，身處何時，
以及對於未來的經濟情勢，可以如何來看待。

再進而從長期的眼光，來探討合理的財富規劃，
應當如何來執行，而能跳脫當下的局勢，為未來做好準備。

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