2011-08-27

    　政府面對此波股災，反應相當快速，以積極的態度護盤，除了啟動國安基金、勞退基金等逢低進場之外，財金主管官員還以各種行政指導的方式，鼓勵上市公司董事會施行庫藏股。政府高層在不具名的專訪中，更頻繁提及企業執行庫藏股的家數與金額。庫藏股在這波股災護盤行動中，儼然成為第一線的救火隊員。

    　政府高層官員根據台灣證券交易所的統計發佈，從6月1日至8月19日，上市上櫃公司實施庫藏股的件數已經達到96件，持續執行中的有83件，預訂買回股數高達100萬張，或者10億股，最大可買回金額高達450億元。主管官員依此信心喊話，認為台灣股市銀彈充足，投資人不需悲觀。

    　政府官員護盤心切，尤其是馬英九總統要求執政團隊，必須積極提出對全球經濟變化的因應對策，整個財金團隊在此次全球股災中，很快就提升到最高警戒。在瞬息萬變的國際金融情勢中，行政團隊能夠突破官僚體制的框架，快速掌控金融情勢，能夠保護人民財產，避免無謂恐慌，這樣的表現，的確展現了財金部門主管應有的擔當。但是我們也看到，將上市公司庫藏股推上護盤的第一線，雖然可以移轉社會大眾對於國安基金護盤的關注，在短期內為護盤基金爭取到一定的空間，但是這種短線的作法，卻會影響到證券市場的正常運作，並且讓經營不善、體質不佳的上市公司，藉著庫藏股掩護大股東出貨的意圖。這對主管機關日日夜夜孜孜不倦、緊盯上市公司，好不容易維護的公司治理，造成長期無法修復的傷害。

    　庫藏股制度在全世界先進國家施行多年，實施的動機與效用已經相當明確。最常見的是老牌績優公司，在累積了大量的現金部位，又沒有能夠創造成長的新投資標的，股價因為長期業績停滯而被低估時，採行庫藏股買回公司股票，可以減少資產負債表的過剩資金（Excess cash distribution），並且產生資本結構調整的效果（Capital structure adjustment），以達到增加股東權益、提高每股盈餘，進而拉升公司價值的效果。

    　此外，由於現金充裕、業績成長力度薄弱的老牌績優公司，經常成為惡意購併的對象，因此庫藏股也經常被拿來當成防禦惡意購併的工具。當然，在遇到罕見的黑天鵝事件時，如果公司股價突然重挫，而且遠低於合理長期市值的情況下，董事會在顯然是低點買進的庫藏股，一旦股價回到合理水準，也可以對股東權益帶來正面的效用。

    　但是，我們看到這波施行庫藏股的台灣上市上櫃公司，絕大多數並不能歸類於「超額現金過剩」的公司。有不少公司獲利大起大落，今年因為虧損而股價大跌；也有不少負債比例甚高，帳上現金應該用於改善財務體質，而非買入會降低股本的庫藏股；更有大型公司去年股價大漲4倍後，又在過去三個月大跌4成，公司卻在股價剛開始回檔就大做庫藏股，至今已經虧損上億。當然也有大股東股票質押過頭，拿公司現金做庫藏股以避免大股東質押股票斷頭的例子。

    　台灣上市公司當中，台積電應該是有為有守，以全體股東（包括小股東）長期利益為第一優先，能夠無爭議施行庫藏股的範例。台積電第一次施行庫藏股是在飛彈危機的黑天鵝事件時；第二次則是大股東飛利浦釋股，公司買回庫藏股用來註銷，申請的目的非常明確，而且均依照預定計畫具體執行。相對於台積電，許多上市上櫃公司施行庫藏股，卻造成股東權益的減損。而且公司經營不善的根本問題不解決，庫藏股越護越低，每次施行都提供市場炒作題材、大股東趁機逃跑，最後根本淪為傷害公司價值的惡劣行徑。

    　即使單就護盤的功能來檢視，台灣上市上櫃公司施行庫藏股的護盤效果也明顯不佳。過去十年曾經出現8次企業執行庫藏股的高峰，但是高峰後三個月內，股價上漲的機率只有5成，漲幅最高的只有7.9％，跌幅最大卻有30.7％。庫藏股的護盤角色，確有值得商榷之處。

    　上述這些問題，主管機關其實知之甚詳，但是因為庫藏股在政府護盤行動中，扮演的角色越來越吃重，而政府護盤的頻率，幾乎每年都會發生，政府與業界每每為了短期的需求，對於上市公司施行庫藏股的亂象睜一隻眼閉一隻眼，犧牲了維護長期價值的堅持。行政院副院長陳冲曾經公開評論庫藏股做為護盤工具的角色，他認為「庫藏股是滅火器，最好備而不用，而且不是股價一跌就要庫藏股」。的確，從政府到業者一股腦將庫藏股視為護盤主力的心態，是必須要調整了。

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