引自 : http://www.wretch.cc/blog/bonddealer/16409040  

            黃國華耕讀筆記

2010年以來的媒體吹捧




         從上圖便可以看到2010年上半年勝華的跌幅高達33％以上，在這段期間，投資人一方片要面對股價大跌的煎熬，一方面卻又受媒體利多所催眠，好比溫水煮青蛙般地讓投資人忘卻其財務報表中的最大風險—鉅額折舊。這段大跌33％的過程中，該公司在媒體上的利多可說是綿延不絕，投資觀念與信念不夠堅決的散戶一定無法從迷霧中看透，讓我們來看看這段期間的利多：

2010/03/08     iPad預購本周登場，概念股領漲
2010/03/08     高毛利的觸控產品營收逐季走高，勝華2010年稅後EPS將挑戰1元
2010/04/02     iPad造福供應鏈，勝華3月營收暴增60%
2010/04/04     勝華受惠iPad成長，動能強勁
2010/04/11     出貨加溫，iPad概念股業績俏
2010/04/20     缺貨？3G iPad出貨日延至5月，概念股樂開懷
2010/05/05    4月營收攀高，勝華逆勢抗跌
2010/05/23    觸控面板熱，廠商搶產能

       短短的兩個月時間股價大跌33％以上，同一個時間卻是利多消息不斷見報，真叫散戶情何以堪呢？勝華財報的致命點在什麼地方呢？答案就在「折舊」。

          致命的關鍵-折舊（損益表反推法）







        我舉99年第1季為例，折舊通常損益表中列在營業成本裡頭，如果把折舊這個科目拿掉的話，勝華在99年第1季的稅前淨利為4.39億，從另一個角度來思考，勝華到底要賺多少錢才能覆蓋她龐大的折舊費用呢？答案很簡單，勝華必須要賺14.88億才才能轉虧為盈，而勝華如果要賺14.88億的淨利，必須要有多少的營業收入才能達到目標呢？我把勝華扣掉折舊後的毛利率、營益率與淨利率分別算出是15％、7％與6％，由於營業外收支與營業比較沒有直接的關係，而營業成本與營業費用都會隨著營收的增減而作變動，所以如果假設未來勝華的營業外收支為零；如果要把這14.88億的折舊賺回來的話，到底需要產生多少營業收入呢？

        用營益率7％來反推，如果要賺14.88億的營業利益利，就必需要有210億左右的單季營業收入，換算成每個月就要有近70億的營收，而這個70億的營收就是勝華營業收入的「損益兩平點」，除非看到勝華的單月營收能夠爆增，或者折舊提列完畢，否則其它「虛幻不實」的利多都無法讓她轉虧為盈，就投資的觀點，不論一家公司具有多少成長性或題材性，只要她處於虧損階段，就是一家「不值得投資」的公司。

        畢竟一家公司的折舊並非屬於「生產-投入」循環有關的變動成本，不論一家公司有沒有購料生產銷售，不論公司到底有沒有開門營業，她的折舊都必須要逐季逐年的攤提，一直到資產設備的殘值為零為止。

       所以，如果用這種方法去反算勝華的一些財務預估，便會發現，她的折舊費用龐大到很難在短期間讓她轉虧為盈，即使不用如此煩瑣的反算過程，單單看她單季的折舊費用佔營業收入的比率（1488/7532）將近20％就可以得到一個簡單的結論，勝華的折舊包袱實在太大了，以一家台灣零組件代工廠而言，毛利率頂多10-15％，然而勝華的折舊費用就佔去營收的20％，更湟論其它原物料、人工與管銷費用呢！除非她的訂單有平均30-40％的毛利，以台灣代工業的現實來說，30-40％的毛利可說是不可能的任務吧！

        還要背多久？
        勝華99年第1季的資產負債表中，「機器及儀器設備成本」加上「房屋及建築成本」合計為324億，以及累積已經提列的折舊203億來估算，該公司還有121億的固定資產尚未提列折舊，以勝華每一季提列14-15億的速度，若不考慮殘值的問題，勝華的龐大折舊起碼還得背負六到八季呢！        
         結論：i-pad在短期上有些許的炒作題材，但就勝華的過去記錄而言，i-pad能否熱賣，或許對營收有所助益，但是對於淨利卻沒有太大實質助益。勝華近三年會陷入營運泥沼的原因在於，一是用低價搶大廠的訂單，這從毛利率從2007年以前的10-20％，掉到近兩年的負毛利率；二是背負兩座3代線沉重的折舊壓力（每季較從前必需多提列10億元以上的折舊），我估計這個折舊壓力至少還得背負2年左右，在折舊壓力尚未解除之前，勝華都有一段很辛苦的經營路途。

       這個財務上的例子給投資人一個啟示，不能只從單純的接單、營收去觀察一家公司，還得把其財務報表中比較「巨大」數字的科目挑出來分析，雖然多數的公司的折舊都屬於合理範圍當中，但是，在企業合併風起雲湧的今天，一家公司若不顧其營業能力的負擔能量而去購併其它公司或產能，其財務的後遺症將有如夜半鬼魅般地騷擾數年而無法脫身。