中瑞思創作為全球EAS防盜標簽的龍頭企業，我們估計公司的硬標簽產銷量在全球市場超過50%，目前全球領先的零售防盜方案解決商Checkpoint、Universal Surveillance等都是公司的主要客戶。硬標簽的不斷創新使公司產品的競爭力遠超競爭對手， 上市使公司的競爭力進一步提升，公司整合競爭對手能夠使整個行業競爭程度下降，有利于公司毛利的提升。另外公司在產品制造領域的優勢將有望使自身的業務逐步拓展到方案解決商，提高業務增值。

　　EAS硬標簽行業的需求不是問題，金融危機後國外的連鎖超市和百貨不斷的開新店鋪，行業內的並購也一直不斷，使公司有良好的成長環境。

　　公司的EAS行業龍頭地位決定了RFID標簽的成長潛力

　　公司在今年初收購The Big Space已初步跨入RFID解決方案商的領域，未來隨著自己的產品增加，將逐步向下遊滲透。憑借公司全球的客戶優勢、標簽領域的行業地位以及國內物聯網應用的研究，無論是全球RFID標簽銷售市場還是國內的物聯網應用市場，行業爆發的時候公司都將有一席之地。

　　相對于EAS防盜標簽十億規模的市場，RFID標簽有數百億的市場空間，公司進入新領域之後未來潛力可觀。

　　標簽制造成本為王，公司一季報業績同比下降只是短期因素

　　公司在EAS防盜標簽領域的重要成功因素就是其成本控制能力和管理能力；經過我們的深入調研，發現公司在成本控制方面非常注重，很多細節方面都做的比較到位；這也解釋了公司處在產品制造端、相當于為集成商代工的模式下，仍然能夠保持超過40%的毛利率，而且在近幾年原材料、人力成本不斷上漲的情況下，公司的主要產品毛利率反而有所上升。公司的成本管理能力和對下遊客戶的議價能力使其保持盈利能力的重要因素。

　　公司去年上市之後，響應政府要求提了幾次工資，最低工資從1100元漲到1360元，在上市費用增加的情況下，公司取消了去年的年終獎，直接結果就是春節之後許多工人沒有返回公司，在公司產能擴張的情況下，人力跟不上設備擴張，所以一季度由人力導致的產能嚴重不足；一季度實際產能僅能滿足意向訂單50%多。

　　我們認為，公司的成本控制能力是其重要優勢，也是未來在標簽產品上的重要優勢，一季度的短期用工荒只是暫時因素；不會影響公司的全年業績，更不會影響公司的長期競爭力。

　　EAS防盜標簽的產能擴張還在持續進行，今年有望趕上進度產生效益

　　公司去年上市之後，截止年底2個募投項目進度約為20%-25%，而且沒有產生效益。公司依靠固有業務開拓歐洲及新興市場，營業收入和凈利潤分別同比增長33.53%和42%。作為成熟產品，公司的業務進展比較成功。

　　公司的募投項目中，硬標簽今年預計會進展較快，2季度完成所有樣機調試，年底達到自動化生產能力1.5億只EAS硬標簽。

　　由于公司傳統的生產線都是半自動線，手工程度比較高，新的自動化生產線投產之後不僅較大規模增加產能，也在很大程度上緩解目前的用工短缺。公司的軟標簽去年實現了92.57%的同比增長，預計今年有望仍將實現接近翻倍的成長速度。

　　我們預計EAS硬標簽11-13年銷售收入分別為2.73億元、3.27億元和4.01億元，軟標簽收入分別為0.89億元、1.17億元和1.45億元。

　　RFID標簽預計從今年起開始貢獻業績，明年起實現較大增長，預計銷售規模將遠超預期

　　公司上市之初就訂購了2臺德國紐豹的RFID標簽設備，作為募投項目的RFID應答器生產及技術研發使用；根據市場需求情況以及公司的行業定位，我們預計公司未來銷售規模將遠超募投項目規模及預期。

　　公司募投項目增加RFID應答器5000萬只，目前在RFID標簽和項目應用上已經取得了科研成果，公司完全掌握了無源RFID天線的設計開發和制造工藝；同時，公司與杭州射頻識別技術研發中心緊密合作，共同建設國際技術領先的針對RFID天線測試的綜合測試平臺，提供研發支持平臺。

　　產業應用方面，公司于2010年設立思創理德，提升物聯網項目咨詢能力並拓展RFID標簽應用；另外，公司積極參與無錫物聯網研究院的研究，而杭州物聯網研究中心的辦公地點就設在公司廠區，預計未來國內物聯網行業應用興起的時候，公司有望深入參與並受益。

　　標簽制造規模方面，我們預計前期採購的2臺設備完全無法滿足公司的發展需求，對照國內其他廠商和公司的行業地位，我們預計公司的比較合理的產能應該在每年4億-6億張RFID標簽。在我們的盈利預測中，假設公司11-13年RFID標簽產量分別為5000萬張、3億張和6億張，分別貢獻收入3000萬、1.5億元和2.4億元。

　　預計公司超募資金將主要用于橫向、縱向拓展，公司將有望在增強標簽制造能力的同時向解決方案提供商轉型

　　公司10年4月上市，募集金額9.41億元，超募資金達7.71億元，公司資金充分，超募資金超過目前自身經營發展需要，所以我們預計公司的超募資金將主要用于同行業公司及下遊公司的收購。
　　2010年1月，公司通過在瑞士成立子公司吸收合並RFID方案提供商TBS（The big space），進入RFID應用及方案集成商業務。

　　鑒于公司在EAS標簽領域的龍頭地位，我們預計公司可以通過收購EAS防盜標簽領域的競爭對手進一步擴大市場份額和競爭優勢，在市場份額進一步擴大的情況下，公司將在EAS標簽方面有更多的議價能力，通過產品供應的優勢進一步向下遊收購方案解決商，公司可以在鞏固產品優勢的同時向解決方案提供商轉型。

　　另外，由于EAS防盜標簽和RFID標簽在海外市場的客戶方面存在較大重疊，主要的零售巨頭沃爾瑪、家樂福、麥德龍等都是潛在大客戶，公司向方案集成商轉型之後，2種商品銷售有望相互促進。

　　由于創業板推出之後，上市公司對外收購的時候收購價格都需要比較高的溢價，預計公司在收購價格談判方面會有一定困難，這將決定公司未來收購和進一步拓展業務的進度。

　　EAS防盜標簽成長穩健，RFID標簽潛力巨大，公司將受益于未來國內外物聯網興起，給予公司“推薦”評級

　　公司在防盜標簽領域市場優勢明顯，未來在RFID標簽潛力巨大，由于公司已經具備一定技術積累、在產業應用方面也做了前期的研究，通過初步的收購已經跨入到RFID方案商領域，我們比較看好公司未來的成長前景。

　　預計公司11-13年EPS分別為0.74元、0.96元和1.2元，對應當前股價（21.11元），11-13年市盈率分別為28倍、22倍和18倍，經過前期的大幅調整，公司目前估值已經具備一定優勢，我們給予公司“推薦”投資評級。（國信證券）

資料來源: 中國證券網 2011/6/2