QE退場，葉倫面臨的三道難題

【經濟日報╱社論】

美國聯準會主席柏南克將在1月底卸任，現任副主席葉倫任命案已獲美國參議院通過，將於2月1日走馬上任，成為聯準會百年來首位女主席。柏南克在金融海嘯後採取三波量化寬鬆（QE）措施，穩住美國金融及經濟局勢；去年12月聯準會最後一次決策會議後，柏南克宣布自今年1月起QE開始溫和退場，避免將敏感的退場決策推給繼任者，這是柏南克給葉倫的恩典，但儘管如此，聯準會內部對QE退場速度及影響仍存在分歧看法，葉倫如何處理此一難題，備受矚目。

根據聯準會近日公布去年12月決策會議紀錄內容，顯示幾乎所有與會官員一致同意將購債計畫從每個月850億美元縮減為750億美元，歸納其主要考量因素包括：一是美國經濟風險趨緩，失業率已從去年1月的7.9%降至11月的7%，消費及房地產市場亦穩定復甦；二是QE對刺激經濟的邊際效率持續遞減，擔憂繼續實施可能對金融穩定造成風險。儘管多數官員認為今年下半年適合完全終結購債計畫，但也有官員擔心美國消費者物價持續下滑，遠低於聯準會設定的2%通膨率目標，亦有擔心就業市場指標依然疲弱無力，因而對QE退場持審慎態度。

前周六在美國費城舉行的美國經濟協會年會中，聯準會官員對QE退場速度出現一場鷹派和鴿派壁壘分明的公開辯論。鷹派官員主張如果美國經濟持續走強，應認真考慮大幅增加每月縮減購債的規模，例如從目前100億美元增至250億美元，並希望在葉倫四年任內，聯準會資產負債表可以回復到正常水平。鴿派官員則強調過速減碼會導致失業人口永久上升，聯準會應耐心縮減QE。另外，曾經是聯準會主席熱門人選的前美國財長桑默斯日前在公開演說指出，QE可能造成資產泡沫風險，應改採財政政策刺激美國經濟。

葉倫2月上任後，如何凝聚聯準會內部對QE退場速度的共識，無疑是頭一道難題。葉倫曾致力研究失業現象對經濟的衝擊，在聯準會副主席任職期間，協助柏南克將QE政策聚焦在降低失業率；她也是凱因斯主義的信奉者，對通縮問題的關心遠高於通膨，因而被視為聯準會的鴿派；去年11月參議院召開任命案聽證會時，葉倫亦明確表示不會悖離柏南克政策。是以，一般預料，葉倫將有條不紊地讓QE逐漸退場。不過，早有很多知名經濟學家指出，QE對刺激實體經濟及就業的效果非常有限，反而製造出更大的資產泡沬；上月聯準會決策會議紀錄亦呈現類似論點。葉倫是經濟學家，自能體會其癥結所在，因此，不排除QE減碼可能加速，最遲在今年底前全面退場。

其次，聯準會雖然表示QE退場無既定時間表，且未來一段時日利率仍會維持在超低水平，但是，QE減碼已造成美國長期利率上升，上周10年期公債殖利率逼近3%，大幅升高借貸成本；如QE持續性減碼勢必推升房貸利率，影響房地產市場景氣，進而減緩經濟復甦力道。所以，葉倫接掌聯準會後的第二道難題，將是如何在執行QE減碼過程中避免長期利率激升，不任令其反噬經濟。

再者，聯準會啟動QE退場後，等同宣告不再以加碼貨幣政策來刺激經濟，因此，美國經濟要持續復甦，勢須依賴貨幣政策以外的作為。但美國政府財政赤字高築，財政政策似已無空間；QE退場亦將刺激美元升值，對近年美國逐漸復甦的出口明顯不利。柏南克在過去政策聲明中，數度強調不能光靠貨幣政策來刺激就業，在缺乏有力政策工具配合下，葉倫上任後恐更難有著力點。惟葉倫對美國景氣頗為樂觀，認為今年GDP（國內生產毛額）成長率可達3%，或許這就是葉倫有恃無恐的原因。QE退場能否在今年下半年劃下句點，大家可拭目以待。

【2014/01/13 經濟日報】