不知不覺間，大A再次失守3000點。

就在中國股民再次討論大A何時收復失地時，另一個東方大國印度卻正在上演屬於自己的「奇蹟時刻」。在全球經濟放緩的逆風下，印度股市勢如破竹般上漲，本週又創歷史新高，成為亞洲乃至新興市場表現最好的股票市場之一。

主要股指Nifty50今年以來漲幅已超過13%，另一大基準股指－印度基準標普BSE Sensex指數同樣創下史上新高。12月6日，印度股市市值更是首次突破4兆美元大關，僅次於美國、中國、日本市場。如果從1990年代統計，印度股市漲幅已過百倍。

那麼，是什麼因素讓印度的股市連續大漲？後市又會如何？

近期股市大漲原因

短期看，這波上漲有多方面原因。從消息面上來看，直接誘發這次印度市場創出新高的因素跟印度國內選舉有關。上週末，印度人民黨在四個邦議會選舉裡的三個邦取得了關鍵性勝利，莫迪明年5月大選連任可能性提高。相當於為印度股民消除了一個政治風險因素，會有更多人押注政府政策將保持連貫性。

在過去的四個大選週期中，由於印度儲備銀行(RBI)在大選期間普遍降低政策利率，並在選舉後至少三個季度內不加息。而印度盧比(INR)在選舉期間相對於美元貶值，並在此後繼續貶值。受此影響，股票市場在大選期間一般交投活躍，並在選舉後繼續上漲。另外，近段時間印度掀起的IPO狂潮，也助長印度股市火熱行情。《經濟學人》指出，印度正處於一股不尋常的IPO熱潮之中。今年截至11月初，印度已有194家企業上市，遠超過2022年全年的144家。

但一個市場能表現強勁接連創出新高，背後一定離不開經濟基本面強而有力的支撐。印度近期公佈的第三季國內生產毛額（GDP）較去年同期成長7.6%，位居全球十大經濟體之首，前三個季度的成長速度分別為6.1%、7.8%及7.6%，一眾華爾街投行紛紛調升了對印度的經濟成長預測。

巴克萊、花旗預測，在截至明年3月的2023~24財年內，印度經濟將成長6.7%，高於先前兩家分別預測的6.3%和6.2%。摩根士丹利也將印度這一財年的GDP成長預測從6.4%上調至6.9%。高盛上月也將印度股市評級上調至增持，稱其具有「該地區最好的結構性成長前景」。野村控股在最新的亞洲-日本戰略報告中維持了對印度股市的增持建議。

也因此，今年全球資金形成了「求穩定性投日本，求成長性投印度」的投資邏輯。來自高盛數據顯示，今年外資淨買進印度股票超過150億美元。

除此之外，印度股市的成熟度較高。早在1875年就成立了亞洲最早的證券交易所－孟買證券交易所(BSE)，而印度股市在1992年就實施了註冊制。之後又推行多項改革和監管措施，完善金融市場功能，同時賦予外國機構更大的交易自由。產業結構也相對均衡，印度市值佔比最高的產業主要是金融（17.3%）、可選消費（14.6%）、資訊科技（13%）、能源（12.3%）和日常消費（11.5%）等。

而在制度安排上，印度股市也重視散戶利益。首先，對散戶執行的是T+0，而機構投資者是T+3，因此一旦有風險，散戶可以先於機構撤出。其次，不管是個人股東，或是機構股東，對大額減持都有較嚴格的規定。對長期投資者，持有股票超過一年後，第一年減持不得超過25%，第二年減持不得超過15%，第三年減持不得超過10%，直到第4年以後，才可以自由減持，這些制度上的優點我們也可以適當地借鏡取長補短。

牛市背後：莫迪經濟學的助力

2014年莫迪上台前，印度自由化、民營化、市場化與全球化經濟改革已展開已久。但隨著改革紅利的逐漸消退，長期成長的隱憂漸趨凸顯：經濟成長率下降至5.9％，平均通膨率為9.7％。同時，印度政府處於癱瘓狀態，無法遏止腐敗以及完成大型公共計畫。而出生於「吠舍」家庭的莫迪上台後，為了實現印度版「改革開放」奇蹟，開啟了大刀闊斧地社會和經濟改革。

首先，就是發展製造業。因為自1991年印度市場化改革以來，優先發展資訊服務業的模式導致製造業發展則長期處於被忽視的地位，規模始終維持在較低水準。

因此，莫迪政府致力於推動稅收、徵地和勞工製度改革，降低製造業企業投資設廠門檻，改善營商環境，相繼放開建築、醫藥、保險、畜牧、通訊、採煤等行業，提高私人投資和外資的持股比例上限。基礎設施層面，莫迪政府將鐵路、港口、工業走廊等基礎建設提到優先議程，優先保障這些方向的財政支出，並推出「數位印度」倡議加快數位基礎設施的建設和普及。

其次，為了打造國內共同市場強力推行財稅體制改革。作為“全球最大的散裝國家”，印度各邦都擁有自己獨立的行政管理權力及部分課稅權力。而且不同行政區域之間稅收制度各不相同，存在17種以上的不同聯邦稅制。2016年8月，印度議會通過《商品及服務稅(Goods and Service Tax，GST)法案》，旨在統一印度國內稅制，打破各邦自主定稅的破碎化狀態，節省交易成本並優化流通結構。同時，嚴厲打擊流通腐敗，實施廢鈔令。

最後，國內政策激進的轉向更加親近大資本，傾力打造向大企業、大項目傾斜的“商業友好型經濟”，同時對外經濟政策也從開放轉向自守。因為莫迪認為本土企業應先倚重國內市場發展壯大，具備競爭力後再實施對外開放。因此，掀起「自給印度」運動，並推出「為本土產品發聲」（Vocal for Local）計畫。在替代性高的服務業部門，如手機應用程式領域，莫迪政府以「維護國家安全」等名義封鎖數百款中國背景的手機應用，為印度本土應用程式騰出巨大的市場空間。

同時，提高關稅和非關稅貿易壁壘。根據WTO統計，自14年上台以來，印度最惠國待遇關稅水準由13.5%上升至2019 年的17.6%。2019年後更是呈現明顯的保護主義傾向，針對貿易逆差的主要來源中國、東協的產品，頻頻使用反傾銷調查、原產地規則等非關稅貿易壁壘，以阻隔這些商品進入本國市場，這也是近些年「外企墳場」聲名鵲起的原因。

從成績來看，莫迪為印度注入了新的經濟活力。2014—2018年的這五年間，印度經濟的成長速度甚至略超過中國。2022年，印度成為全球第五大經濟體，名目GDP總量為3.4兆美元（世界銀行數據）。雖然部分政策法案存在較大爭議，但整體看來扭轉了印度經濟成長的頹勢，提升了整體國力。

股市神話能否持續？

首先，從估值角度來看，印度股市基準指數Sensex的本益比為24.3，而日經225 為19.3、上證指數11.9、恆生指數9.9。因此，現在印度股市的估值已經很高，再加上過多散戶湧入導致交易過熱，隨時都有回檔的可能。摩根大通資產管理公司新興市場及亞太團隊首席投資長Anuj Arora也警告稱，過去30年，印度股市曾4次出現類似的估值，每次都導致了5年的停滯期。

其次，政治層面最大的風險也是莫迪。華爾街富瑞集團的全球股票策略主管克里斯·伍德指出：「如果印度人民黨遭遇2004年時那樣的意外失利，那麼我預計股市將會出現25%的回調，甚至會更多。」同時也意味著，印度現有的激進的改革項目將會有很大的調整。

最根本的原因在於，印度的經濟改革已經進入深水區，甩不掉歷史包袱的同時新問題也不斷出現。例如，產業結構失衡導致難以發揮人口優勢。目前，印度的優勢製造業以醫藥、電子計算機等資本密集產品為主，勞動力難以轉化為人口紅利，無法有效地為數量不斷增長但專業技術能力欠缺的年輕人口提供充足的就業機會。加上營商環境不確定性，交通基建、物流和電力供應等短板突出，使得外企在印度投資也面臨不少風險和挑戰。

而且，莫迪依賴的六家財團企業已成尾大不掉之勢。它們控制著25%的港口、45%的水泥、三分之一的鋼鐵製造、近60%的電信用戶、45%以上的煤炭進口。印經濟監測中心分析顯示，自2014年以來，全印私人企業的新投資提案有四分之一來自上述財團。雖然壟斷財團可以推動大型突破性項目，但工業集中度過高也會扼殺競爭，這意味著印度崛起的願景可能因為缺乏廣泛私人投資而遭遇阻力。

所以說，印度的股市神話能否持續下去，還要看能否在改革開發這條路上堅定不移的走下去，這對我們來說同樣重要。（首席商業評論)